A fines de los 90, todos los corredores de bolsa repetían la misma historia: la llamada World Wide Web iba a cambiar para siempre nuestra forma de vivir. La manera de comprar y vender, de vincularnos con amigos, de buscar información y hasta de crecer profesionalmente. Iba a ser imposible imaginar la vida sin internet.
Esa historia se hizo realidad a una escala que muchos habían anticipado. Pero no pasó lo mismo para los inversores que se dejaron arrastrar por el entusiasmo. Primero vino el derrumbe de marzo del 2000, que hizo caer la bolsa un 49 %. Y lo peor es que, si alguien hubiera mantenido en cartera las 10 acciones tecnológicas más grandes por capitalización bursátil desde principios del 2000, todas habrían quedado atrás frente al rendimiento del S&P 500 hacia fines de 2015.
Hoy, las únicas acciones que le ganaron al mercado en ese cuarto de siglo son Microsoft y Oracle. El resto —nombres como Cisco, Intel, Qualcomm o IBM— dejaron un sabor amargo entre los inversores.
El mensaje funciona como una advertencia para los inversores de hoy, que dispararon los precios con la creencia de que la inteligencia artificial va a transformar el mundo como lo hizo internet. El sector de tecnologías de la información ya representa más del 33 % del S&P 500, un nivel similar al de la burbuja puntocom a fines de los 90. Nvidia, el diseñador de semiconductores que se convirtió en protagonista de esta nueva ola, vale por sí sola el 8 % del índice, gracias a una capitalización bursátil de US$ 4,3 billones, 10 veces más que hace tres años.
Pero incluso si la inteligencia artificial cumple con las expectativas que generó, las acciones que más subieron hasta ahora podrían no ser las ganadoras en las próximas décadas.
"Es importante distinguir entre las acciones y las empresas. Estas son excelentes empresas con excelentes productos", dijo Rob Arnott, fundador y presidente de Research Affiliates, una firma de asesoría en inversiones con sede en Newport Beach, California. "Las burbujas estallan no porque la historia sea completamente errónea, sino porque en los márgenes la historia es errónea. El panorama de la tasa de crecimiento, el horizonte temporal del crecimiento, es excesivamente optimista, y se subestima el riesgo de que la competencia erosione la cuota de mercado", agregó.
Hoy, el S&P 500 cotiza a unas 30 veces las ganancias, bastante por encima del promedio histórico, que ronda las 20 veces. El Nasdaq 100 tiene un PER de 33. En el pico de la burbuja puntocom, a comienzos del 2000, el S&P 500 tenía un múltiplo de 34 y el Nasdaq 100, uno de 70.
Buena parte de esa sobrevaluación este año la empujaron las acciones tecnológicas, que se negocian a 41 veces las ganancias y casi 10 veces las ventas dentro del S&P 500. El caso más llamativo es el de Nvidia: su múltiplo PER es de 57, y vale 29 veces sus US$ 148.500 millones en ventas en los últimos 12 meses. Broadcom, otro fabricante de chips que subió más del 400 % desde principios de 2023 y superó el billón de dólares de capitalización, cotiza a 110 veces sus ganancias.
Las valuaciones se vuelven aún más difíciles de justificar cuando se mira a empresas más chicas. Las acciones de Palantir Technologies, fabricante de software para minería de datos, volaron un 2400 % desde principios de 2023. Su negocio creció hasta alcanzar los US$ 3.400 millones en ventas en los últimos 12 meses, un 39 % más interanual, y logró ser rentable. Pero su valor de mercado ahora supera por más de 100 veces esos ingresos. Advanced Micro Devices, otro fabricante de chips que multiplicó por cien su valor en la última década, cotiza a 97 veces sus beneficios.
Las primas siguieron en alza durante todo el verano. Desde el 8 de abril, el S&P 500 subió un 30 %, borrando la caída del 19 % que habían generado los aranceles a comienzos de año. En poco tiempo, el índice volvió a tocar máximos históricos. En ese mismo período, el ETF Global X Artificial Intelligence & Technology saltó un 43 %.
A lo largo de 16 años, una generación de inversores aprendió a comprar cuando el mercado cae ante cualquier señal de problema. Y esa estrategia les dio resultado. Por eso, pese a la preocupación por los aranceles, la inflación y el enfriamiento del mercado laboral, el dinero no deja de entrar.
"Al principio, se debe al miedo a perderse algo (FOMO), pero a medida que la burbuja madura, es básicamente una complacencia nerviosa la que atrae a la gente al mercado", explicó Jim Stack, presidente y fundador de InvesTech Research. "No es que esperen grandes ganancias, pero simplemente no soportan no estar en él", señaló.
En teoría, una burbuja bursátil podría desinflarse de forma gradual, con precios que se estancan mientras los fundamentos mejoran. Pero, según Stack, la historia muestra que lo más común es un aterrizaje brusco. La única duda es cuándo.
Travis Prentice, director de inversiones de Informed Momentum Company —una firma que administra US$ 2.400 millones en activos—, mantiene posiciones en algunas acciones tecnológicas de alto crecimiento como Nvidia y Broadcom, dentro de su fondo estadounidense de gran capitalización. Lo hace guiado por el impulso de los precios. Según él, una señal de alarma para retirarse sería ver una mala reacción del mercado ante un buen informe de resultados, incluso cuando la empresa supere las expectativas de los analistas.
"Cuando una empresa empieza a perder impulso y tendencia, justo en ese punto de inflexión, conviene avanzar", dijo Prentice. "Si esperás a que los fundamentos se derrumben por completo, suele ser demasiado tarde", indicó.
Los inversores con más experiencia temen estar viendo la misma película por segunda vez. En lugar de los "Siete Magníficos" que hoy empujan el mercado, la burbuja puntocom tuvo a sus propios protagonistas: los Cuatro Jinetes. Cisco, Intel, Dell y Microsoft.
Cisco, que en ese momento era el proveedor líder de equipos para internet, parecía intocable, con márgenes altísimos y un futuro de crecimiento meteórico. Llegó a ser la empresa más valiosa del mundo, con una capitalización bursátil de US$ 555.000 millones en marzo del 2000 y un PER que superaba los 150. Dos años después, se había evaporado el 90 % de ese valor. Hoy, aunque triplicó sus ventas en los últimos 25 años y factura US$ 57.000 millones, sigue valiendo apenas la mitad de lo que valía en su pico.
Intel tampoco logra salir del pozo. Dell, tras una caída durísima, logró una recuperación notable bajo el mando de Michael Dell. Pero eso no sirvió para quienes tenían acciones, ya que la empresa fue privatizada en 2013 con un fuerte descuento respecto a su máximo.
Microsoft es la excepción. Fue el único de los Cuatro Jinetes que terminó recompensando a los inversores que aguantaron. Pero tuvieron que pasar por una caída del 73 % en la década del 2000 y la recuperación llevó mucho tiempo.
"Existe la idea de que las 'fosas comunes' te protegen, y podrían hacerlo durante un par de años", dijo Arnott. "Pero si tenés un margen de ganancia del 50 %, tus competidores van a hacer todo lo posible para meterse en ese negocio de alto margen", remarcó.
Arnott no descarta por completo las acciones más caras del mercado, pero propone asignarles ponderaciones más racionales, sin tener en cuenta su valor de mercado. Su firma, Research Affiliates, administra US$ 159.000 millones en activos, en estrategias que él mismo desarrolló. Es conocido por haber creado el Índice Fundamental RAFI, una alternativa a la indexación tradicional basada en capitalización bursátil. En cambio, este índice pondera a las empresas según ventas ajustadas, flujos de caja, valor contable, dividendos y recompras de acciones.
Ese modelo produce un resultado muy distinto y mucho menos concentrado que el S&P 500. Al 30 de junio, Apple tenía la mayor ponderación en el Índice Fundamental de EE. UU., con un 4,1 %, frente al 5,7 % que representa como tercer componente del S&P 500. El peso del sector tecnológico en conjunto apenas llega al 17 %. Nvidia representa menos del 1 % del índice, mientras que las energéticas Exxon Mobil y Chevron, con sólidos flujos de caja, están entre las 10 principales acciones del portafolio.
La estrategia que propone Arnott ya superó tanto al S&P 500 como al índice Russell 1000 Value —preferido por los inversores de perfil más conservador— entre 1998 y 2003, un período que incluyó tanto inflación como el estallido de la burbuja de internet. Arnott cree que ese enfoque podría volver a dar buenos resultados. Aunque es poco probable que Nvidia sufra una caída tan violenta como la de Cisco, va a ser difícil que siga superando las expectativas altísimas que el mercado le puso a las empresas más caras.
"No creo que corra el riesgo de perder el 90 %", aclaró Arnott. "Pero sí creo que corre el riesgo de tener un rendimiento total en la próxima década cercano a cero", concluyó.
Es muy probable que Nvidia y sus competidores sigan aumentando sus ventas y ganancias a un ritmo fuerte, con la expansión del uso de la inteligencia artificial. Pero los inversores no tienen que ir muy lejos en el pasado para recordar qué pasa cuando gran parte de ese crecimiento ya está incorporada en los precios.
*Con información de Forbes US.
